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中国股市:短期狂欢还是长期牛市?{报摘}  

2014-12-13 07:43:59|  分类: 股市学习 |  标签: |举报 |字号 订阅

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中国股市:短期狂欢还是长期牛市?

中国股市:短期狂欢还是长期牛市?21世纪经济报道 廉薇 付力 2014-12-13 06:20:41 0
核心提示:自央行宣布降息以来,沪深股市一路高歌猛进,沪指甚至一举突破3000点大关,创44个月新高,沪深两市成交量破万亿,民间投资热情大涨。
21世纪经济报道 

编者按

自央行宣布降息以来,沪深股市一路高歌猛进,沪指甚至一举突破3000点大关,创44个月新高,沪深两市成交量破万亿,民间投资热情大涨。尽管随后股市经历了短暂的深度回调,但是不少人认为牛市依然可期。伴随股市的节节走高,国泰君安证券首席经济学家林采宜此前提出的“卖房买股”的言论被媒体误传并大范围传播,引发热议。此间,质疑与批判的声音不绝于耳,甚至证监会新闻发言人也做出表态,警示中小投资者不要被市场卖房炒股、借钱炒股的言论所误导,不要盲目跟风炒作。

此轮股市快速上涨的背景是什么?如何看待其中蕴含的风险?“卖房买股”言论的本来面目是怎样的?未来牛市是否可期?为探究以上问题,《21世纪经济报道》本期采访了中国金融四十人论坛(CF40)特邀成员、国泰君安证券首席经济学家林采宜,中国政法大学资本研究中心主任刘纪鹏,是为“21世纪北京圆桌”第434期,以飨读者。(廉薇)

股市狂欢背后的推手

《21世纪》:今年中国经济增速不断下滑,多地楼市也是量价齐跌,11月以来,股市却屡创新高,您认为股市暴涨的宏观背景是什么?支撑这一轮快速上涨的原因是什么?

林采宜:股市的上涨或繁荣,与以下因素有关。

第一,从中长期来看,最根本的是上市公司的盈利能力。考察沪深两市共2000多家上市公司的盈利数据,今年第一和第二季度盈利见底的公司数量达到了70%,三季度已经出现了回升,这是股市上涨的基础之一。而经济转型期产能出清的效应,是使得整体经济增速下滑的同时企业盈利能力回升的原因。

第二,推动股市上涨的直接因素是资金链。今年四季度以来,整个市场无风险利率中枢在下移。尤其是两周前央行的降息,向市场传递了非常明确的预期,即中国的利率已经见顶,市场大都预计未来会进入降息通道,无论央行是否会持续降息,目前市场都在预测整体资金链会更加宽松。同时,理财产品收益率在下降。过去十年中国M2从10几万亿涨到100多万亿,发行的货币大部分都进入了房市,催生了房地产价格拼命上涨。过去两年,大量资金流入了理财产品,目前在银行、保险、信托、券商、基金和互联网理财中囤积了约40万亿资金,其中部分资金,尤其是货币市场基金由于收益率下降,流出理财产品,进入了股市。这是此轮大盘股暴涨的一个重要的资金力量。

第三,此轮股市大涨与现有的融资融券交易机制有关。券商从去年开展融资融券以来,通过信用交易机制,可以把现有的股票作为抵押,向券商进行融资交易,今年一、二季度融资业务部门每天开盘后就出现爆满的局面,用尽全部融资额度。融资制度提供了杠杆效应,放大了做多的力量,这是推动股市上涨的交易制度的力量。

第四,目前由于股指期货,国内市场有做多和做空两个方向,很多在股指期货做多的机构和个人,通过杠杆放大了做多的预期,在股市拼命拉升指数股,在两个市场都可以获利。所以,融资融券和股指期货都通过杠杆效应放大了股市目前做多的能量,一定程度上导致了目前指数股、大盘股的放量上涨。

第五,预期。现在“资金牛”已经变成了“预期牛”,“预期牛”又会量化“资金牛”。

长期来看,我认为无风险利率下行和企业盈利提升是支撑因素,也是催化剂。这一轮股市涨势如此快速主要是“资金牛”和“预期牛”在发挥作用,而不是“改革牛”或企业的“盈利牛”。

刘纪鹏:可以看到,2014年中国资本市场整体处于徘徊和探索中,尽管最近行情突然向好,但是市场对快速上涨背后的成因,也就是中国经济是否完成了转型还不明确。此外,无论注册制,还是证监会探索自身的“监审分离”都尚未完成,整体行情尚不明确,所以我对这一轮行情还不敢下定结论。

暴涨暴跌下的风险

《21世纪》:近期,因为股市大涨,很多机构和散户纷纷通过融资融券业务等加杠杆操作,您如何看待股市快速上涨当中的风险?

林采宜:通过加杠杆操作这是国际惯例,实际上应该是对冲风险,而不是取消融资融券。应该放大融券,加强做空机制,在产品创新方面力度要增加。不应该对市场过多限制,那样会缺乏活力。任何市场不能完全没有泡沫,完全没有泡沫的市场就像没有泡沫的啤酒一样,就不好喝了。

要如何避免严重后果,应该增加双方力量的操作手段。比如现在股市中做多的能量很强,但是没有做空的手段。现在能够融券的品种非常有限,进行已经炒到很高价位的股票,想把券融过来,再抛空很难,操作上风险非常大,难度也很大,而且融券的品种非常有限。市场总是由空方和多方组成,现在多方力量可以通过杠杆放大能量,空方力量除了把股票卖了以外,没有能量去放大他自己做空的能量,这就造成多空双方市场操作能量的不对等。这个不对等与制度设计有关系,因为成熟的市场肯定是双边市场,双边市场就是多方有诸多手段来放大能量,空方也有足够手段来放大能量,进行多空对搏。多空对搏有一个好处,能够强化整个市场的价格发现机制,而现在就等于多方拿着斧子上场,空方是赤手空拳。如果双方的力量能够均衡,市场价格发现机制就会更为成熟。当然市场会波动,但是波动后走向均衡的几率会更加。所以市场的发展不是把现在融资融券关掉,而是要发展更多的做空机制。其他绝大部分国家都有双边交易,比如香港市场有期权、个股期权、个股期货,但是国内市场没有这些产品,我们现在做空产品严重不足,所以每次中国股市一上涨就是疯涨,因为多空双方的能量和工具完全不对称。以前是单边市场,现在是准单边市场,这是由不成熟的交易制度设计所导致的。

《21世纪》:近期股市在暴涨之后又经历了暴跌,您认为这是否是正常回调?

林采宜:这是市场正常的回吐。因为大量获利后,券商等板块已经上涨100%以上。现在市场预期监管会收紧,因为证监会有几百家企业在排队IPO,只要IPO开闸,股市的供求关系马上就会改变。

此外,A股从2100点启动到现在,股指涨幅已经超过30%,没有出现过明显的回调,所以从理论来说回调是非常正常的,也是非常需要的。另外,市场目前预期监管当局会出台措施,包括证监会已经明确了新股发行注册制,注册制真正出台可能尚需时日,但目前已经过会以及在整理过程中的企业达到几百家,随时都可以放入市场,适当浇灭过热的股市,这也是一种正常的手段。

“卖房买股”的本来面目

《21世纪》:您之前提出一个“卖房买股”的观点,在市场上引起了很大反响。随后证监会新闻发言人在12月5日的表态中提到“中小投资者要理性投资,尊重市场、敬畏市场,不要被市场卖房炒股、借钱炒股的言论所误导,不要盲目跟风炒作”等。您能否对此做一些回应?

林采宜:新闻媒体报道中提及我所说的“卖房买股”,起因是今年11月26日我在公司的机构策略投资大会上的发言《经济转型周期中的大类资产配置思维》。首先我所谈的是大类资产配置,而非股评;其次,我面对的是职业投资人,而非普通老百姓。

第一,关于“卖房”的概念。我认为,目前的转型周期按照十年来看,中国房地产黄金十年已经结束,从2013年起,我国人口结构发生了巨大变化,在这样的变化下,过去连续12年上涨的房地产牛市应该已经结束。未来五年至八年,中国的房地产市场在整体需求结构、人口结构发生改变的情况下,会经历较长的调整期。在这个调整期到来的初期,应该减少对这类资产的配置。这里不是指普通老百姓应该卖掉住房。大类资产配置中,资产指投资性资产,而不是住房。我更愿意把住房理解为特殊的耐用消费品,如果只有一套住房,这是消费的概念。但是,如果拥有五套、八套甚至更多的房产,在资产结构中是继续持有房地产还是持有权益类资产,这就需要在如何选择不同类别资产中做出决策,我是针对这个决策做出的建议。我认为房地产在未来五到八年中处于调整期,可能会下行,即便没有大幅下行,房地产本身的收益率已经很低,现在租金价格比非常低,同时价格上行的空间也很小,所以应该减少对这类资产的配置。

第二,关于“买股”的概念。从上市公司披露的数据来看,今年前两个季度上市公司的盈利见底,上市公司只是中国众多企业中的代表,可以从中看到整个实体经济正在走出衰退,站在复苏的起点上。这个时点上我说的“买股”,并不完全是指买上市公司的股票,不是炒股票的概念,而是购买企业的权益,也就是可以增持股权。经历过冬天后活下来的企业,下一轮就会步入复苏阶段,在复苏起点相对来说股权估值比较低,购买企业的股权比较便宜。所以增加权益类资产配置也是这个概念。

综上,我的观点是,从大类资产的配置而言,房地产现在处于下行周期的起点,实体经济现在是见底后处于上行的起点。所以资金应该流入实体经济,不要再去炒房产了,政府也一直强调要扶持实体经济。大类资产配置可以有各种方式,包括并购、第三板和其他的方式来持有企业股权。

我当时是在这样的语境下提出的“卖房买股”,是大类资产配置的概念,不是股评,也并不是让老百姓把房子卖掉去炒股票,这完全是两种概念。“卖房”不是卖住房,“买股”不是到二级市场炒股票,而是进入实体经济,去购买企业的股权,长期持有。

长期牛市可期?

《21世纪》:未来中国股市前景如何?中长期来看,牛市是否可期?

林采宜:长周期来看,牛市是可期的。

从政策面来看,第一,2015年之后,中国的改革会进入深水期,部分改革比如民生政策、财税政策改革会立竿见影。由于对未来社保形势预期的改善,以及当前民生支出的增加,都会增加中国老百姓对于医疗卫生、养老的消费支出。这是改革释放出的消费红利和产业红利。

第二,明年可能会在要素价格市场化方面进一步推动改革,进而推动国企改革,优化资源配置效率。这样来看,目前市场回报率非常低的亏损企业或项目可能会面临出清压力。这些出清会使劳动力、资金等有效资源离开低效率的企业或项目,进行更好的配置,这也能改善目前的信贷资产质量,促使资产回报率回升。

第三,今年政府取消了很多行政审批清单,我认为明年很可能推出政府的权力清单,即把行政审批权力进一步下放,减少政府对部分领域的干预,提高政府的管理效率。随着整个权力清单的不断缩小,明年的制度效率应该也会有所提高。

从基本面来看,目前经济总量增速下行不可扭转,因为制造业过剩还没有完全出清,出清的过程将在明年持续一段时间,但在制造业占国民经济比重下降的同时,服务业尤其是生产性服务业占比会继续上升。到今年第四季度,我个人估计第三产业占国民经济的比重已经达到48%-49%,明年可能会超过50%。通过结构调整或结构改善,制造业新兴产业,比如智能电器、医疗卫生、健康产业成长性较好。而产能过剩行业会持续苦闷,比如煤炭、有色金属等。国内无论从环保角度还是去产能角度,对煤炭行业都是噩耗。此次大宗商品、工业用金属价格下跌对国内的上游企业,以及生产原材料的采矿业也是一种打击。所以明年这些上游企业面临两重困境,一是产能过剩,包括煤炭行业遇冷、清洁能源的替代和能源结构调整的压力;二是国际大宗商品价格下行,通过输入性价格传导形成压力。

刘纪鹏:当前的“三期叠加”,以及金融风险爆发期、政治社会变革的敏感期,都需要股市来化解。在这种背景下,我们不需要一次性的政策调整,因为这不能化解货币市场的利率问题,需要的是降息降准。当良好的外部环境构造好之后,市场需要内部制度性变化,证监会需要变革,如果这些变革没有跟上,很难断定大牛市来了。

政策应该进行反思,我国M2总量接近110万亿,中国人民银行成为世界第一大央行,总资产比美联储大1.5倍,为什么这么多资产不能引到股市中,为什么没有建成世界上最大最好的股市?

此次央行降息,领导一定要下狠心,在当前如此困难的时期,一定要抓好市场,资产市场事关信心问题,市场如果发展良好,财富会很快增值,就能够解决融资问题。所以,这次的牛市是需要我们讴歌的,但是我们希望是在有基础的背景下,形成良好的发展势头,扩大市值。因此改革中还需要配合政策的放松,稳住当前的经济增速,才能为市场带来信心。

我国股市为何七年沉寂?因为创业板用2800亿资金就创造了355家高价股,中小板、创业板宗旨是为中小企业服务,中小企业融资拯救了深交所,但是深交所的小小板和创业板却没有真正为中小企业服务,依然垄断。所以新三板的诞生、四板的发展是改革之路,不是简单总量政策放松和紧缩之争。

我多次提到股市的制度性问题,比如在一级市场上,家族企业一股独大,在二级市场上的减持不受任何限制。如果这两个问题得到改善,股市就有了上涨的基础。按照中国经济的发展速度,可以支撑股市上到4000点。其中重要的是发展一个公平和正义的市场,解决这些年大家痛恨资本市场的内在问题。决策领导在政策上要保持新常态,不要无理由地加息和紧缩,要尊重市场的规律,侧重于改革上打破垄断,这也要求证监会的领导实实在在地本着保护投资人利益,在限制市场不公平的大股东和中小股东的关系上,平衡深市小盘的暴涨、新庄制的诞生和大盘蓝筹股发展困难等一系列问题上,通过制度变革,为股民、投资者点赞,这样市场的基础才能巩固。

(因版面有限,本文有删节,原文请参见中国金融四十人论坛网站www.cf40.org.cn)(编辑 廉薇)

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